中信:国产奶粉龙头强势增长 路径&原因

2020-05-28 09:24:50 来源:金融界网站 第一创业上大赚46%分享

  ▍奶粉行业温和增长,看竞争格局转变。

  根据欧睿数据,2019年奶粉行业规模为1755亿元,预计未来五年保持稳健增长(5年CAGR量4。1%/价3。4%),奶粉消费属性决定中国奶粉市场望诞生高市占率龙头。

  2016年之前内外资品牌交替领先;2016-2018年注册制下杂牌清退,国内/国外龙头品牌市占率均有提升;2019年国内大牌市占率持续提升、国际品牌相对乏力。根据欧睿数据,2019年国内大牌、国际大牌、其他品牌市占率分别为39.7%/47.5%/12.8%、分别同比+9.4/-4.6/-4.8Pcts,飞鹤、君乐宝、澳优、A2市占率提升最为迅猛。

  国内品牌:2019年,飞鹤、蒙牛(含君乐宝)、澳优的奶粉收入分别同增36%/31%/26%,飞鹤、君乐宝、澳优线下市占率分别提升约4/1.5/1Pcts。国外品牌:A2表现亮眼(线下市占率约提升约1Pct),传统龙头惠氏、美赞臣、雅培面临较大压力。

  ▍2016年以来国产奶粉龙头为何能够突围?

  国产奶粉龙头拥有稳定管理层、渠道覆盖率高且注重布局母婴渠道,高端化&注册制下持续脱颖而出。

  ①内/外资奶粉企业管理层目标不同,直接影响渠道的稳定性和品牌发展的可持续性,内资奶粉经理人拥有更长的就职年限,对企业归属感强、也更易于从中长期视角思考公司发展,外资职业经理人就职年限较短,更注重当下利益、以考核为重。

  ②在目前母婴店占比持续提升、主要行业增长贡献来自于低线城市(我们预计未来5年低线城市CAGR10%、增长贡献占比60%)的背景下,内资奶粉渠道扁平化,服务能力强、渠道利润优厚,更能抓住低线下沉&渠道变迁机遇。

  ③注册制下国内大牌拥有更多配方数,利于制定清晰的渠道策略及品牌矩阵打法,高端化下更占优势。

  ▍外资品牌:主流大单品份额丢失,高端化提速。

  通过详细翻阅国外龙头在中国市场的发展数据,我们认为国外品牌发展趋弱的主要原因是:高端/超高端产品增长没有抵补主流大单品份额丢失,渠道下沉能力不足低线市场发展偏弱。

  ①A2:凭借网红级品牌影响力,叠加三次调价提升经销商盈利空间,线上强势发力,线下加速提升网点覆盖数量。

  ②达能:2013-2016年调整后成功打造爱他美,目前趋势稳健。

  ③雀巢:2016年后增速趋缓,在年报中用soft/slow/挑战等词语描述全年增长趋势,渠道下沉乏力&S-26等主力产品疲弱是主因。

  ④雅培:2016年受注册制&代购库存影响,我们预计未来高端产品菁挚取代Similac成为新主力产品。

  ⑤美赞臣:2017年之前公司多次面临公关危机,管理层大洗牌,市占率持续下降;2017年被利洁时收购后,积极推动超高端发展,目前尚处在整合阶段,超高端产品发展受制于供应链等因素。

  ▍内资品牌:渠道优势明显,品牌力加速提升。

  从成长性角度看,内资品牌形成三个梯队。第一梯队:飞鹤、君乐宝、澳优,市占率提升明显;第二梯队:伊利、合生元,市占率保持平稳;第三梯队,完达山、雅士利、贝因美(行情002570,诊股)等,市占率自2013年起持续下跌。

  以飞鹤为代表的国内奶粉龙头持续深耕渠道,品牌力加速提升,逐渐形成综合竞争实力。2019年飞鹤市场占有率为13。3%,未来公司有望在绝对强势市场精耕渠道,进一步提升渗透率,保持稳健较快增长;在相对弱势市场,有望结合自身能力优势,通过线上营销和线下服务活动,提升品牌力和市场份额。中长期看,飞鹤市占率有望向其他国家奶粉龙头看齐(日本/韩国/美国/法国第一大品牌市占率分别为36%/38%/42%/32%)。

  ▍风险因素:

  食品安全风险;行业恶性竞争风险。

  ▍投资建议:

  未来,奶粉行业预计温和增长,消费属性决定中国奶粉市场望诞生高市占率龙头。最近1-2年,国外品牌高端/超高端产品增长没有抵补主流大单品份额丢失,渠道下沉能力不足致低线市场发展偏弱;国内品牌渠道优势明显,品牌力加速提升,市场份额提升。看好国内奶粉龙头成长之路,继续推荐中国飞鹤。

  中国飞鹤作为国内奶粉行业龙头,拥有良好品牌基因、适合中国宝宝的产品以及强大终端服务&管控能力,有望持续引领行业集中度提升。考虑公司在疫情中依旧保持良好的发展势头,强势市场保持稳定增长、不断渗透相对弱势区域,维持飞鹤2020-2022年EPS预测0.57/0.72/0.85元,现价对应PE为20/16/13倍,维持“买入”评级。

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关键词阅读:奶粉 食品饮料 路径 龙头 强势

责任编辑:徐航
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